Nvidiaによる約1兆5000億ウォン規模の出資金払込を前に、NaverのAIファクトリー事業が実行段階の正念場を迎えている。払込の前提条件は、最低90億ドル規模のコンピューティングインフラの確保だ。資金調達を固めた上で、顧客契約とサービス稼働を通じて収益化を実現できるかが焦点となる。

Naverが27日に公表した7月の第三者割当増資に関する開示資料によると、NvidiaはNaverに10億ドルを出資する予定だ。開示時点の為替レートを反映した調達見込み額は約1兆4809億ウォン。新株の発行価格は1株当たり20万4500ウォンで、払込予定日は30日としている。最終的な発行株式数とウォン建ての調達額は、契約で定めた基準日の為替に基づいて確定する。

今回の出資は、Naverが検索、広告、コマース中心の既存事業にとどまらず、AIインフラ市場へ事業領域を広げる取り組みの一環だ。AIモデル開発やサービス運用に必要な高性能GPUの需要拡大をにらみ、データセンター運営の知見とクラウド技術を生かして、B2Bの新たな収益源に育てる狙いがある。

90億ドルのインフラ確保が前提条件

Naverは開示資料で、30日を払込予定日に設定した。ただし、最低90億ドル規模のコンピューティングインフラ確保などの前提条件が満たされない場合、日程が後ろ倒しとなる可能性がある。

このためNaverは7月22日、グローバル代替投資会社Brookfieldと、最大90億ドル規模のインフラ資金調達に関する法的拘束力のない基本合意を締結した。Brookfieldを独占的な優先交渉先に選定し、正式契約に向けた協議を進めてきた。

Naverが示した想定スキームでは、Brookfieldが本契約締結後に特別目的会社（SPV）を通じて最大90億ドルを調達し、GPUやデータセンター設備などのインフラ資産を確保する。NvidiaはGPUと関連技術を供給し、NaverがAIコンピューティング事業の運営を担う構図だ。

Naverは100％出資の運営会社を設立し、外部の企業や機関にAIコンピューティング資源を提供する方針。運営会社はSPVから資源供給を受けて対価を支払い、外部顧客向けサービスの提供によって売上を計上する。SPVはインフラ供給の対価を収益として受け取る。

この仕組みは、NaverがGPUやデータセンター設備をすべて直接保有する場合に比べ、初期の資金負担を抑える狙いがある。一方で、具体的な費用負担や会計処理は最終契約の条件次第となる。

Naverはセジョン市のハイパースケールデータセンター「各セジョン」を初期拠点とし、2027年上半期に55メガワット（MW）規模のインフラ稼働を始める計画だ。2027年末に100MW、2028年に200MWまで拡張する目標を掲げており、長期的なギガワット（GW）級AIファクトリー構想の第1段階と位置付けている。

次の焦点は顧客確保

資金調達の次に問われるのは顧客の確保だ。AIファクトリーは、GPUを含むコンピューティング資源を企業などに提供し、利用料を得る事業である。インフラの整備規模が拡大しても、実際の利用者を確保できなければ収益性の向上は見込みにくい。

Naverは、グローバル大手顧客やNvidiaの事業エコシステム、既存の企業・公共分野の顧客基盤を活用し、初期需要を取り込む計画としている。

証券業界では、当初市場で期待されていた単一の大口顧客との長期契約ではなく、複数顧客に供給先を分散する方向で交渉が進んでいるとの見方が出ている。特定顧客への依存を抑えつつ、初期稼働率と収益性の改善につながるとの分析だ。

KyoBo Securitiesのキム・ドンウ氏は、Naverについて「単一顧客との長期契約よりも有利な契約ミックスの確保に向け、複数顧客と交渉していると把握している」と分析した。顧客契約の公表時期は市場の期待より遅れているものの、事業スケジュールそのものが遅延しているわけではないとの見方を示した。

現時点では、具体的な顧客企業や供給規模、契約条件は明らかにされていない。今後、契約内容が具体化すれば、AIファクトリーの売上規模や収益性に対する市場評価もより明確になる見通しだ。

事業初期の売上見通しを巡っては、すでに一部で試算も出ている。Naverは8月の第2四半期決算説明会で、AIファクトリー関連の売上は2027年上半期から発生する見込みと説明した。一部証券会社は、2027年の関連売上高が約1兆ウォンに達すると予測している。

もっとも、業績への反映時期については見方が分かれる。2027年第2四半期から売上が立ち上がるとみる向きがある一方、インフラ整備とサービス稼働のスケジュールを踏まえ、第3四半期から本格寄与するとみる見方もある。

収益性の確保には時間を要する見通しだ。Naverの今年第2四半期の売上高は前年同期比16.2％増の3兆3888億ウォンだったが、営業利益は5203億ウォンと0.2％減少した。証券業界では、第3四半期もAIインフラ投資に加え、オフライン決済端末の普及やショッピング販促拡大に伴う費用負担により、営業利益は前年同期比で減少すると予想している。

Naverは、AIファクトリー事業の立ち上がり段階では収益性が低くなる可能性があるとしつつ、事業成熟後は2桁の営業利益率を確保できるとみている。長期目標としては、20％超の営業利益率を掲げる。

まずはBrookfieldとのインフラ資金調達を確定し、Nvidiaによる出資金払込を完了できるかが最初の関門となる。その先には、顧客契約の具体化とサービス稼働を通じて安定収益を築けるかという課題が控える。

NH Investment & Securitiesのアン・ジェミン氏は、主要顧客との契約が遅くとも年内に公表される可能性があると予想した。2027年上半期に55MW規模のデータセンターが完成すれば、「業績も第3四半期から反映され得る」との見通しを示した。