米証券取引委員会（SEC）と米商品先物取引委員会（CFTC）は、DeFi（分散型金融）を巡る規制判断で、その名称よりも実際の統制権が誰に残っているかを重視している。無許可型スマートコントラクトによる取引であっても、アクセス管理や手数料設定、システム変更・停止の権限が人の手に残る場合は、規制の対象となり得るとの見方が鮮明になってきた。

ブロックチェーンメディアのCryptoSlateは21日（現地時間）、報じた。SECのヘスター・ピアース委員は、無許可型のスマートコントラクトを通じて行われる個人間取引について、別途の法的例外は不要との見解を示した。

争点は、ソフトウェア提供者がどの程度まで実質的な権限を持つかにある。ピアース委員は17日の声明で、資産管理や取引を担う仲介機関が存在しなければ、従来の規制の前提は弱まるとの認識を示した。一方で、「真に分散化された構造」にも言及したが、これに対応する正式な法的区分は現時点で整備されていない。

SECが同日に示したトークン化証券に関する命令は、この線引きをより具体的に示した。自動マーケットメーカー（AMM）プールを活用し、許可型取引を支援する特定のトークン化証券取引所（TSV）に限って、条件付きの免除を認めたためだ。

SECが重視したのは、取引がスマートコントラクトで自動執行されるかどうかではない。誰がプールを指定し、取引コントラクトを配布し、ルールやパラメータを変更し、手数料を設定し、必要に応じて取引を停止できるのかが焦点となった。

ピアース委員も、こうした構造をDeFiとは切り分けた。許可型取引所は分散型金融とは別の枠組みにあり、無許可型ソフトウェアとは異なると位置付けている。取引執行が自動化されていても、アクセス管理や運営権限が人に残るなら、規制判断で重要な要素になるということだ。

SECは、フロントエンドについても統制の一層として見ている。SECの取引・市場局は4月、自己管理型ウォレットを通じて利用者が自ら取引指示を準備する一部インターフェース提供者について、ブローカー登録を行っていないことを問題視しない方針を示した。

もっとも、この指針に法的拘束力はない。2026年4月13日から5年以内に委員会が別段の措置を取らなければ、撤回されたものとみなされる。

またSECは、ブローカー業務に近い機能はこの扱いの対象外とした。特定の暗号資産証券取引の勧誘、投資判断の推奨、利用者資産の保管やアクセス、取引の直接執行・決済、注文の受け付けや伝達などが該当する。

報酬体系も判断基準の一つだ。利用者が支払う定額手数料や、客観的に算定される比率手数料には認められる余地がある一方、他の当事者から取引規模や取引発生の有無に連動した対価を受け取る場合は対象外とした。

背景には、デフォルト設定や経路順位、優先する取引場所、手数料インセンティブが、利用者の選択を事実上左右し得るとの見方がある。

一方、CFTCは宣伝や報酬受領についてSECより広く認める姿勢を示しつつ、適用対象は特定の取引構造に限った。CFTC市場参加局は17日、スタッフレター26-25で、一定要件を満たす受動的なソフトウェア提供者について、紹介ブローカーとして未登録でも執行を勧告しない方針を示した。

ただし利用者は、指定契約市場で会員資格に基づいて直接取引するか、同市場の会員である先物仲介会社または紹介ブローカーを通じて取引しなければならない。

CFTCは、特定のデリバティブ商品の宣伝、登録済み事業者への誘導、取引連動型の手数料付与、登録事業者収益の一部受領については、SECより広く認めた。その一方で、顧客資産の保管や統制、明示的な売買シグナルの提供、特定注文への積極的な介入、注文経路や執行に関する裁量は認めなかった。

さらに、関連する登録事業者との書面合意、記録の保管、開示や通知の義務も求めた。

結局のところ、規制判断の中核にあるのはDeFiという名称ではなく、統制権の所在だ。取引が自動実行される仕組みであっても、アクセス、資産、手数料、システム変更や停止の権限を誰が握るかによって、規制の適用は大きく左右される。