ESG（環境・社会・ガバナンス）の重点が、環境や社会からガバナンスへと急速に移っている。米国では環境・社会関連の株主提案が減少する一方、ガバナンス関連の提案が最多となった。韓国でも商法改正と自己株式消却の義務化が同時に進んでおり、主要企業は資本政策や取締役会運営の見直しを急ぐ局面に入っている。

SK証券によると、米Russell 3000上場企業を対象とした2026年の分野別株主提案は、ガバナンスが202件で最多だった。環境は63件、社会は24件、反ESGは44件だった。トランプ第2次政権の発足後、環境・社会関連の提案が減る一方で、ガバナンス議案は増加しており、ESG経営の重心がGへ移っていることを示している。

アクティビストファンドや機関投資家の争点も、環境・社会から、取締役会の構成、配当政策、資本配分といったガバナンス領域へとシフトしている。

韓国では制度改正の動きが一段と速い。ハンファ投資証券は、2025年7月、同9月、2026年3月の3度にわたる商法改正によって、取締役の忠実義務の拡大、監査委員を巡る「3％ルール」の強化、集中投票制の義務化、自己株式消却の義務化が法制化されたと分析した。これまで理念先行だったガバナンス改革が、拘束力を持つ制度として定着し始めたという。

とりわけ、取締役の忠実義務の対象が「会社」から「会社および全株主」に広がったことで、物的分割、自己株式の活用、内部取引など事業承継に絡む取引が、株主代表訴訟の対象になり得ると指摘する。

2026年3月の改正で導入された自己株式消却の義務化は、企業への影響が大きい。新たに取得した自己株式は1年以内、既に保有している分は施行日から6カ月の猶予後、さらに1年以内に消却しなければならない。

ハンファ投資証券は、韓国の上場企業が保有する約28兆ウォン規模の自己株式が、強制消却の対象に含まれるとみている。自己株式を10％保有する企業では、消却によって1株当たり利益（EPS）が約11％押し上げられる効果が見込まれるという。

議決権行使の面でも変化が進む。委託運用会社が自社名義で直接議決権を行使する方向となり、機関投資家によるガバナンス議案への関与は一段と強まる見通しだ。

韓国国民年金は、2025年末時点で263兆7000億ウォン規模の国内株式について、議決権行使の体制を改編する。第1段階では、8社が運用する約12兆9000億ウォン規模の責任投資型ファンドを移管対象とする。委託総額の約10％に当たる。

議決権行使の結果が資金配分や資金回収と連動すれば、運用会社間で受託者責任を巡る競争が強まり、取締役選任や役員報酬などガバナンス議案への関与も高まると、ハンファ投資証券はみている。

◆先行消却か、例外条項か――企業対応は二極化

こうした制度変更を受け、韓国企業の対応は二つの方向に分かれている。市場の信頼回復を優先する企業と、定款や取締役会の設計を見直して制度の影響を和らげようとする企業だ。

前者の代表例がKT&Gである。KT&Gは定時株主総会で、保有する自己株式の全量を消却すると発表した。同時に、新技術の導入や財務構造の改善など経営上の目的がある場合には自己株式を活用できる定款条項も新設した。

ハンファ投資証券は、義務消却を先行して履行することで市場の信頼を確保しつつ、資本政策の柔軟性も残した折衷的な対応とみている。Samsung ElectronicsやSK Corp.など一部大手も、法施行を前に数兆ウォン規模の先行消却計画を公表した。

一方で、KOSPI上場27社、KOSDAQ上場38社は、経営上の目的による例外条項を定款に新設または拡大した。Ko Young、Neowiz、Medytox、Seoul Semiconductor、Celltrion Pharm、Soulbrain、Seegene、Rainbow Robotics、Park Systems、Hancom、Wemadeなどで、成長株やIT、二次電池、バイオ関連企業の比率が高い。

これらの企業は、自己株式をM&Aの対価や従業員報酬、財務構造改善の原資として活用できる余地を、あらかじめ確保した格好だ。

取締役会の構造を見直す動きも出ている。ハンファ投資証券によると、KOSPIで21社、KOSDAQで2社が、取締役の任期を3年以内に制限する定款を導入した。GS、Green Cross、Youngone Trading、Ottogi、HiteJinro、Hyosung Heavy Industries、Hyosung TNCなどが含まれる。

取締役数の上限を新設または引き下げた企業は、KOSPIで25社、KOSDAQで7社に上る。Kakao、Kakao Pay、Celltrion、Lotte Chemical、HYBE、Hankook Tire、EcoPro、EcoPro BMなどが該当する。集中投票制や監査委員の分離選任による影響を段階的に抑える布石との見方が出ている。

Hyosung Heavy IndustriesとHyosung TNCは、グループ会社で3年以上勤務したこと、または在任取締役の3分の1による推薦を取締役候補の必須要件として定款に明記した。外部人材が参入しにくい設計にした形だ。

もっとも、こうした防衛策が短期的な安定にとどまる可能性もある。ハンファ投資証券は、取締役会の縮小や候補資格の厳格化は、短期的には経営権安定のシグナルとして受け止められ得る一方、時間の経過とともにガバナンス・リスクプレミアムを押し上げ、ESGディスカウントを拡大させる恐れがあると分析した。

KakaoやHYBE、EcoProのように、アクティビズムや規制問題を経験した企業で同様の定款変更が繰り返されれば、韓国国民年金や海外アクティビストファンドの標的になる可能性が高いとの見方もある。定款の再改定要求や、取締役選任を巡る委任状争奪戦につながる可能性もある。

業界関係者は「ガバナンスがESGの中核テーマとして注目されるなか、韓国の主要グループが先手を打てるかどうかが、今後のバリュエーションを左右する」と話した。