JPMorgan ngày 9/7 (giờ địa phương) nhận định rủi ro mang tính cấu trúc đối với Bitcoin không xuất phát từ việc Strategy bán ra Bitcoin, mà đến từ khả năng các hoạt động token hóa, thanh toán và bù trừ dần chuyển sang các chain có cấp phép thay vì mạng công khai.

Theo một số nguồn tin quốc tế như Bitcoin Magazine và The Block, JPMorgan cho rằng nếu hạ tầng tài chính số được xây dựng chủ yếu trên các mạng có cấp phép, hệ sinh thái tiền mã hóa nói chung có thể đối mặt áp lực định giá lại.

Gần đây, thị trường đặc biệt chú ý đến việc Strategy bán 3.588 BTC với giá 216 triệu USD vào đầu tháng 7 để chi trả cổ tức cho cổ phiếu ưu đãi. Đây là đợt thoái vốn lớn nhất của công ty từ trước đến nay. JPMorgan thừa nhận giao dịch này có thể làm gia tăng áp lực bán trong ngắn hạn, song nhấn mạnh đây không phải rủi ro cốt lõi đối với Bitcoin.

Nhóm phân tích do Nikolaos Panigirtzoglou dẫn dắt cho rằng vấn đề quan trọng hơn nằm ở chỗ các hoạt động token hóa, thanh toán và bù trừ cuối cùng sẽ được triển khai trên loại hạ tầng nào, thay vì bản thân tài sản số.

JPMorgan đặc biệt lưu ý tới các blockchain có cấp phép. Theo ngân hàng, khối tổ chức từ lâu đã ưu tiên mô hình này nhờ các yếu tố như quyền riêng tư, khả năng kiểm soát KYC và AML, cơ chế quản trị, thông lượng, trách nhiệm pháp lý và mức độ rõ ràng về quy định. Xu hướng đó có thể tạo áp lực cạnh tranh đáng kể lên các mạng công khai như Ethereum.

Quan điểm này cũng trùng với đánh giá của Ngân hàng Thanh toán Quốc tế (BIS). Trước đó, BIS từng cảnh báo rằng các chain công khai, không cần cấp phép, không phù hợp để vận hành hạ tầng tài chính quan trọng mang tính hệ thống. Tổ chức này đồng thời đề xuất mô hình “sổ cái hợp nhất” như một phương án thay thế, nhằm đưa tiền của ngân hàng trung ương dưới dạng token, tiền gửi ngân hàng và các loại tài sản khác vào một khuôn khổ được quản lý. Điều đó cho thấy các chức năng cốt lõi của thị trường tài sản số có thể dần bị tách khỏi các chain công khai.

Xu hướng này thể hiện rõ hơn ở mảng tiền gửi được token hóa. Đây là các quyền đòi nợ số hóa đối với số dư tiền gửi ngân hàng, đồng thời nằm trong phạm vi giám sát ngân hàng và bảo hiểm tiền gửi. JPMorgan cho rằng nếu loại tài sản này được mở rộng dưới dạng không thể chuyển nhượng, theo hướng mà cơ quan quản lý ưa chuộng, chúng có thể lấn át stablecoin công khai trong thanh toán giữa các tổ chức.

Ngân hàng cũng chỉ ra một loạt yếu tố đang củng cố “lộ trình được quản lý”, trong đó có dự án blockchain của SWIFT và các sáng kiến thúc đẩy tiền kỹ thuật số của ngân hàng trung ương (CBDC) như euro số và nhân dân tệ số.

Với thị trường token hóa tài sản thực (RWA), JPMorgan cũng đưa ra đánh giá tương tự. Quy mô thị trường hiện vào khoảng 50 tỷ USD và phần lớn vẫn được triển khai trên Ethereum. Tuy nhiên, ngân hàng cho rằng đây mới là giai đoạn thử nghiệm ban đầu, chưa phản ánh cấu trúc dài hạn của thị trường.

Theo JPMorgan, khi thị trường trưởng thành hơn, các chức năng như phát hành, lưu ký và bù trừ có thể được chuyển sang hạ tầng riêng, có cấp phép, trong khi các chain công khai chủ yếu đảm nhận vai trò phân phối và kết nối liên chuỗi.

Các trường hợp của DTCC và Securitize cũng được JPMorgan xem là tín hiệu cho xu hướng này. Ngân hàng đặt câu hỏi liệu đối với các doanh nghiệp chịu giám sát chặt chẽ, mô hình bù trừ theo thời gian thực trên chain công khai có thực sự là phương án hiệu quả nhất hay không. Theo đánh giá của JPMorgan, xét về hiệu quả sử dụng vốn, cơ chế thanh toán hoãn và thanh toán bù trừ có thể mang lại lợi ích lớn hơn.

Dù vậy, JPMorgan không xem đây là một kịch bản đã được định đoạt. Báo cáo của ngân hàng nêu ra ba khả năng phản biện. Thứ nhất là mô hình lai, trong đó chain công khai và chain có cấp phép cùng giữ vai trò quan trọng. Thứ hai là mức độ chấp nhận stablecoin có thể tăng mạnh hơn dự kiến nếu môi trường pháp lý trở nên thuận lợi. Thứ ba là Bitcoin vẫn có thể duy trì vị thế như “vàng số” và công cụ phòng ngừa pha loãng giá trị, tách biệt với phần còn lại của thị trường tiền mã hóa.

Dự luật Clarity tại Mỹ cũng được nhắc tới như một biến số quan trọng. JPMorgan cho rằng ngay cả khi dự luật này được thông qua trong năm nay, động lực mà nó tạo ra có thể nghiêng nhiều hơn về các token tiền gửi do ngân hàng phát hành, thay vì stablecoin công khai. Nếu kịch bản đó xảy ra, các mạng công khai có thể tiếp tục chịu bất lợi.

Vì vậy, theo JPMorgan, trọng tâm theo dõi của thị trường đang dần chuyển từ biến động giá Bitcoin sang câu hỏi lớn hơn: tài sản được token hóa và hạ tầng thanh toán của khối tổ chức cuối cùng sẽ được triển khai trên chain nào.