8月录得开市以来同期最大涨幅后，韩国KOSDAQ进入9月，市场关注点迅速转向政策层面。原本旨在吸引机构资金的分层改革迟迟未能落地，而退市标准同步收紧，也加剧了外界对成长型企业承压的担忧。两项制度变化，正成为影响KOSDAQ后续走势的关键变量。

9月2日，KOSDAQ收报803.98点，较前一交易日下跌17.27点，跌幅为2.10%。韩国交易所数据显示，KOSDAQ指数由7月31日的719.76点升至8月31日的834.29点，8月累计上涨15.91%。这是KOSDAQ自1996年开市以来，8月单月最大涨幅。

不过，指数大涨并未伴随成交同步放大。8月KOSDAQ日均成交额仅为5.9581万亿韩元，约相当于今年5月日均成交额15.57万亿韩元的38.3%，创年内最低水平。

在此背景下，市场焦点落在韩国政府能否通过制度改革提升KOSDAQ活跃度、补充流动性。韩国政府今年3月发布的《资本市场体质改善方案》提出，拟对KOSDAQ实行分层管理，并以优质企业板块为基础开发相关指数和ETF，以此吸引机构投资者资金。

按照当时披露的设想，上层板块暂定名为“Premium”。此后在讨论过程中，市场又传出多种分层方案，包括以优质和代表性企业为核心的“Select”、以一般成长型企业为主的“Standard”，以及纳入存在退市风险公司的管理层级等。

从制度设计看，分层并非仅以市值和业绩为依据，还将定期评估企业质量和竞争力等指标，并据此决定企业是否晋级或降级。同时，交易所计划以上层板块成份股为基础编制独立指数、推出相关ETF，借此扩大机构资金配置KOSDAQ的渠道。

若相关制度顺利实施，市场有望新增更多聚焦KOSDAQ优质企业的投资工具，机构资金流入基础也可能随之扩大。与此同时，KOSDAQ长期以来“散户主导、波动较大”的市场形象，或有望得到一定改善。对上市公司而言，为进入或留在较高层级而改善业绩和公司治理的动力也会增强。

但围绕分层标准和资金分流效应的争议始终未消。创投行业担心，如果评价体系过度偏重市值、营收和营业利润等财务指标，研发周期较长的生物和人工智能（AI）企业可能处于不利位置。

也有观点认为，一旦资金进一步集中流向上层板块及其跟踪ETF，处于Standard层级或管理层级的企业，股价表现和融资环境可能面临更大压力。

在反对意见持续发酵的情况下，改革推进时间不断后移。韩国交易所原计划在7月1日举行的KOSDAQ开市30周年活动上公布改革方向，后因需听取行业意见而延期。此后虽曾提及将在8月召开听证会、于9月至10月公布细则，但截至8月底，听证会仍未举行。

据悉，韩国交易所目前正研究是否在10月6日至7日举行的“KOSDAQ Day”上对外说明制度导入方向，但是否正式发布、以及届时是否会同步披露具体标准，仍未最终确定。

除分层改革外，退市标准收紧也成为KOSDAQ面临的另一项重要变量。根据自7月1日起实施的新规，若公司股价连续30个交易日低于1000韩元，或市值连续30个交易日低于KOSPI 300亿韩元、KOSDAQ 200亿韩元，将被指定为管理股。被指定后，如在90个交易日内仍无法连续45个交易日恢复至上述标准以上，则将被最终退市。

截至8月14日，因股价过低或市值未达标准而被发布管理股指定公告的股票共有39只。同月10日至15日，另有8只股票被追加公告为存在管理股指定风险。

按现行规则推算，市场最快可能从10月21日起出现首批实际退市案例。自2027年1月1日起，市值门槛还将进一步上调至KOSPI 500亿韩元、KOSDAQ 300亿韩元。

为规避退市风险，不少企业正通过并股、减资等方式应对。业内数据显示，自2月12日退市制度改革方案公布以来，至8月12日首批管理股指定出现期间，韩国股市累计推进并股案例达276起，其中KOSDAQ占219起。

不过，并股仅会改变股票数量和面值，难以从根本上提升市值或企业价值，因此很难被视为长期解决方案。

市场也指出，如果仅以股价或市值作为出清标准，甚至可能波及仍具盈利能力的企业。金融委员会主席Lee Eok-won上月24日在国会政务委员会会议上表示，金融监管部门将研究制度中需要“微调”的部分；但他同时称，考虑到政策公信力，全面调整并不容易。

因此，KOSDAQ若要延续上行动能，一方面需要通过制度设计将机构资金引向优质企业，另一方面也要在评价标准上避免成长型企业仅因短期业绩或股价波动而受到不利影响。

有市场观点认为，在坚持“加快出清问题企业”这一政策目标的同时，还应配套更细化的机制，区分研发驱动型企业所处的成长阶段和财务特征。

一名金融投资行业人士表示，KOSDAQ不同于KOSPI，不能只被当作单纯的投资市场来看待，更应从培育未来产业的平台定位出发，设计相应制度。